1998年国务院27号文后，社保局作为运营主体，开始进入第二阶段——自营初始阶段。
此时，出于社保资金安全性的考虑，房地产投资和证券投资已经被严令禁止，但是，上海社保资金此时不仅没有从房地产中脱身而出，相反继续大肆进军房地产领域。
在此期间，社保基金以安联公司和东展公司的名义，相继投资了明天广场、永银大厦、东银大厦、东海广场和来福士广场五大商业地产。
如果说第一阶段，社保基金投资房地产和股票尚可解释为“探索”，此时，已明显是以身试法。
2002年，社保资金运营进入最危险的第三阶段——扩大运营阶段，各种问题开始集中爆发。
一位社保局干部承认，就社保资金的运营，社保局曾在2000年制定《专项保险基金委托运营管理办法》，后2002年又制定了一个《专项基金运营管理办法》(没有正式发文)，以规范社保资金运营的程序。
但实际情况是，多年以来，社保资金的运营情况在即使社保局内部，也只有极少数人知道。除了参与处室的少数人，局里其他人并不了解资金量和资金运营情况。仅有的一次通报，是在2005年底的一次会议上向全局通报了资金运营工作的概况，但也没有透露具体的投资保值增值情况。
而其决策程序、投向哪些领域、以什么方式投资，更是只有少数几个经办人和个别领导才掌握的“核心机密”。
据一位原社保局副局长口述，这些情况从来没有在局长办公会上讨论过，他在2006年7月之前，甚至都不知道有“沸点”这个公司。
由此可见，借保值增值名义进行的上海社保资金管理模式改革，事实上已沦为少数人操控的资金游戏。
从2002年开始，社保局一方面扩大了基金运营的规模和范围，除了企业年金基金外，还拓展到其他险种，截至2006年7月，运营基金余额达到387.31亿；另一方面，则采用包括委托贷款、信托贷款、直接贷款、购买银行债等多种形式展开运营，资金风险进一步放大。
据社保局一位干部介绍，社保资金进行委托理财，从2000年开始经历了三种模式，起初是银证合一的模式，由社保局将资金委托证券公司理财，银行作为第三方负责担保，后来银行的角色由担保变成了监管，在2003年11月前后，银行从监管变为托管。
一位法律界资深人士分析，通过这三种模式的变化，资金方(社保资金)的风险事实上被逐步放大了。
他解释说：“因为银行作为第三方，角色分别是担保—监管—托管，其中担保的责任最大，一旦资金损失，银行要全部承担赔付责任，托管则要看具体托管条款怎么签，是否列明严格的托管责任，一般而言，只是资金放在银行，所有权不转移，银行也不承担风险。”
到了2004年，上海社保资金委托理财模式进一步改革，开始引进第四方经纪人，由经纪人接受受托的证券公司指令操作进行交易。同在这一年，社保基金开始在个别受托的证券公司开展债券交易。
从表面看，社保资金购买国债为国家法律所许可，但这背后同样存在后续风险。“通过国债回购质押，本不许进入证券市场的社保资金就‘曲线’入市，在我们经手的案件中，社保资金存在这种情况。”上海市法院系统人士介绍。
1998年开始，上海社保还采取了信托贷款的模式，基本原理和委托理财一样。前述社保局内部人士介绍，信托贷款只委托给了三家，分别是爱建信托、国际信托和华宝信托。其区别在于，在国际信托和华宝信托，社保资金有独立帐户，而在爱建则没有。
法律界人士指出，没有独立账户，使得社保资金和爱建信托本身的资金混为一体，其资金所有者权益难以保障。而这个爱建本身的运营乱象同样是前几年的公共话题。
而委托贷款是最新的一种模式，是从2004年4季度才开始的。
其基本路径是社保局把钱通过银行给借款人，借款人提供抵押物对应该债权，由银行实施监管。
张荣坤的沸点投资就是采用了这种模式，即社保局借款给沸点公司，沸点公司用这笔钱去购买沪宁高速公路后，反手将公路抵押给社保局。
